機構研選 | 國有大行+環境穩中向好+基本面有支撐，估值中樞或存在系統性提升空間

存款是我國商業銀行最主要的負債來源，從近十年變遷看，存款定期化趨勢持續，個人定期存款保持高增。各類型銀行個人定期存款占比均有明顯上行，其中城商行、農商行個人定期存款占比較2016 年低點提升 10pct 至 26%、51%，或由于此前中小銀行更為依賴同業存款、結構性存款等高息攬存渠道，經監管規范發展后主要由個人定期存款承接。

政策環境和經濟環境穩中向好，復蘇成效有待釋放

政策層面，貨幣政策穩健精準有力，保持流動性合理充裕，對穩增長的支持力度不減，總體利好銀行業經營。央行2023年一季度貨幣政策執行報告內容顯示，除了強調信貸總量的穩定性外，繼續聚焦普惠金融、科技創新、綠色發展等重點領域，在發揮政策性開放性金融工具作用的基礎上，通過政府投資引導民間投資，有助于后續階段信貸投放。定價方面，利率市場化更加側重存款端、穩定銀行負債成本，為企業和居民融資成本下行打開空間。與此同時，風險化解力度不減，地產政策邊際寬松，對銀行資產質量的影響偏正面。

經濟處于弱復蘇通道，三重壓力轉弱，企業融資需求回升。截至2023年 3月末，貸款需求指數 78.4%，高于 2022 年同期。其中，制造業、基礎設施類貸款、房地產企業和批發零售業貸款需求指數為 73.9%、71.5%、55.3%和 68%，均高于去年同期?？傮w來看，年初基建投資繼續發揮穩增長重要支撐作用，制造業技術改造投資力度加大，房地產走穩對全部投資的下拉影響趨弱，而受疫情影響較多的批發零售業經營也在逐步回暖。

經濟復蘇之下消費投資改善空間大，中長期利好非息

受避險情緒影響，居民儲蓄意愿仍然高于投資和消費意愿，但已經出現邊際改善跡象。截至2023 年 3 月末，城鎮儲戶調查中傾向更多儲蓄、消費和投資的占比分別為 58%、23.2%和18.8%，盡管儲蓄意愿仍占主導，消費和投資意愿較 2022年末有所增強，處于一個逐步改善的過程。一方面，部分銀行的消費貸利率最低已降至 3%-4%之間，以刺激相關需求。截至 2023年5月末，住戶短期消費貸同比增長 10.14%，較 2022年有所提升。另一方面，理財發行回暖。普益標準數據顯示，截至 2023 年 5月末，全市場及理財公司存續理財產品數量分別為34748只和 15601只，相比于 2022年回升趨勢明顯。相比之下，銀行渠道股票+混合類公募基金代銷規模和市場份額均有下降，主要受資本市場波動影響。

隨著消費和投資的逐步改善，以財富管理為代表的非息業務收入具備中長期提升潛力，同時更加考驗銀行對零售客戶資產的綜合經營能力。截至2022 年末，披露 aum 數據的 21 家上市銀行中，有 20家 aum實現正增長，15家增速超過10%。隨著存款利率以及 5年期 LPR利率的下降，居民超額儲蓄有望釋放，提前還貸現象逐步緩解，預計會有更多的資金轉向金融資產配置，為銀行財富管理業務帶來增量空間。

信用成本有望保持低位，地產與地方政府債務風險可控

銀行資產質量持續優化。不良率與關注率持續下行，撥備計提充分，信用成本有望維持較低水平。截至2023年 3月末，上市銀行不良率和關注類貸款占比分別為 1.18%和 1.2%，較 2022年繼續下行 0.03和 0.5個百分點，處于近年來低點；撥備覆蓋率 314.95%，較 2022年末略有提升，計提較為充分。隨著存量和增量資產質量的持續優化，撥備反哺利潤空間擴大，進一步降低信用成本。

就地產和城投等重點領域而言，風險基本可控：（1）地產：上市銀行對公房地產貸款不良雖有上升，但多數銀行敞口下調，疊加監管持續化解地產領域風險，改善房企資產負債表，預計大面積風險再次暴露的可能性較低，房企融資和償債能力隨著銷量企穩會有實質性改善。（2）地方政府債務：風險集中在部分地區，多數省市債務率偏低。

今天帶來這么一只銀行龍頭，讓我們來看看該公司的投資邏輯：

1、公司致力于建設中國特色世界一流現代金融企業，擁有優質的客戶基礎、多元的業務結構、強勁的創新能力和市場競爭力。

2、隨著宏觀經濟景氣度提升、存款掛牌利率紅利進一步釋放，后續NIM 雖大概率仍承壓運行，但收窄壓力有望邊際緩釋。

3、2022年末，公司客戶1,069.3萬戶，比上年末增加100.2萬戶總量增量均保持同業領先。

（來源：中國銀河證券、華泰證券）

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